Ein bescheidener Vorschlag
Wenn es über die Jahre eine Sache gegeben hat, mit der ich mich intensiver auseinandergesetzt habe, als mit jeder anderen, dann mit den Leerverkäufen via Investitionsvehikel im Silberbereich. Mein Hauptaugenmerk lag hierbei auf den konzentrierten Leerverkäufen bei den COMEX-Futures, vor kurzem kamen die nackten Leerverkäufe von Anteilen der Silber- (und Gold) ETFs dazu. Ganz klar, dass ich an dem gerade verkündeten Notstanderlass der Securities and Exchange Commission (SEC), der die Leerverkäufe von ausgewählten Finanzaktien vorübergehend einschränkt, sehr interessiert war.
Die Überraschungsaktion der SEC hat nicht nur für viele Kommentare und Debatten zum Thema Leerverkäufe gesorgt, sie hat auch bestätigt, dass die Regulierungsbehörde dieser Sache Bedeutung zumisst. Ich will es gleich am Anfang klar und deutlich sagen: Ich denke, der SEC-Erlass ist hervorragend gewesen. (Wie mir Stammleser bescheinigen können, bin ich generell kein ausgemachter Freund der meisten behördlichen Initiativen.) Sicher kann keiner behaupten, dass die Absichten hinter der SEC-Maßnahme wirkungslos gewesen seien, da die betreffenden Finanzaktien unverzüglich noch nicht dagewesene Zuwächse zu verzeichnen hatten.
Leider hat die SEC schon wieder den Rückwärtsgang eingelegt. Auf heftigen Druck der Wertpapier-Lobbyisten wurden den Restriktionen Ausnahmeregeln beigefügt, noch bevor der Erlass im Kraft gesetzt wurde. Das könnte den großartigen Schritt auf lange Sicht wirkungslos machen. Aber zumindest wurde das Problem der Leerverkäufe von Aktien zu einem der meist diskutierten gemacht.
Mein größtes Problem mit der Initiative ist, dass sie nicht weit genug geht. Sie hätte nämlich für alle Aktien gelten sollen und nicht nur für die 19 wichtigsten Finanzkonzerne, die Teil des Plans sind. Das wäre nur fair. Darüberhinaus war er unnötig kompliziert und abgeschwächt durch die neuen Ausnahmeregelungen. Beim Durchgreifen unterschied die SEC zudem zwischen Leerverkäufen, bei denen die Aktien zuvor geliehen wurden und den "nackten" Leerverkäufen, bei denen zuvor keine Aktien geborgt wurden. Ganz wichtig hierbei ist, dass die nackte Variante der Short-Verkäufe schon zuvor als illegal eingestuft wurde, auch wenn es die SEC bisher abgelehnt hatte, dagegen vorzugehen.
Es scheint allgemeine Übereinstimmung zu herrschen, dass zwischen den beiden Typen von Leerverkäufen Welten liegen. Demzufolge gibt es große Unterschiede zwischen jenen Leerverkäufen, bei denen die Aktien zuvor geliehen wurden und der nackten Variante. In den Finanzmedien gab es über diesen Unterschied pausenlos Kommentare und Vorträge. Selten waren öffentliche Kommentare so einheitlich und einer Meinung. Oder falsch.
Der Erlass der SEC und die dadurch entstandenen Diskussionen haben mich über Leerverkäufe nachdenken lassen, in einer Art und Weise, wie ich es noch nie zuvor getan habe. Ich bin zu einem Schluss gekommen, der sie ganz sicher einen Schritt zurücktreten lassen wird. Ich verspreche ihnen, dass Sie reflexartig denken werden, ich sei nicht mehr ganz bei Sinnen. Ich garantiere Ihnen, dass ich (immer noch) relativ klar im Kopf bin und auch, dass die gesamte Investorenschaft (mich eingeschlossen) die Ausgabe von Leerverkäufen seit Jahrzehnten falsch eingeschätzt hat. Ich bitte sie nur darum, mich das erklären zu lassen.
Ich denke, dass die SEC Leerverkäufe uneingeschränkt und für alle Aktien verbieten sollte. Dazu gehört auch das, was zu "legitimen" Leerverkäufen gezählt wird, nämlich jene Variante, bei der die Aktien geliehen wurden, um dann an den Käufer der leerverkauften Aktien geliefert zu werden. Ich denke, da sollte es keine Ausnahmen geben, auch nicht für Spezialisten und Marktmacher. Keine Leerverkäufe ganz gleich welcher Aktien und durch wen. Punkt.
Ich weiß, das klingt unerhört und wurde meines Wissens noch nicht in der breiten Öffentlichkeit so vorgeschlagen. Ich weiß auch, es ist weitestgehend Konsens, dass Leerverkäufe ein notwendiger und essentieller Bestandteil der Aktienmärkte sind. Ich weiß, dass es schwer, wenn nicht sogar unmöglich ist, Gedankengänge zuzulassen, die radikal von vorher bestehenden, fest verankerten und populären Überzeugungen abweichen. Aber bitte folgen sie meiner Argumentation.
In erster Linie würde das generelle Verbot von Leerverkäufen zweifellos zu einer riesigen Erholung am Aktienmarkt führen - eine bedeutende Quelle für Verkaufsdruck würde verschwinden. Jetzt könnten einige sagen, die Aktienpreise würden künstlich Auftrieb bekommen, aber ich würde dem entgegenhalten, dass der Gesamteffekt aller ehemaligen und offenen Leerverkäufe einer künstlichen Dämpfung der Aktienpreise gleichkommt. Jeder Preisauftrieb wäre die Folge des Aufbrechens der künstlichen Preisunterdrückung.
Unterschätzen Sie nicht den großen kollektiven Nutzen eines Verbots aller Leerverkäufe generell für Aktien, der sich den vielen Millionen Investoren bieten würde, die hinsichtlich ihrer Ersparnisse und ihres Vermögens zu einem guten Teil vom Aktienmarkt abhängig sind. Ich rede von Pensionen, Rentenplänen und Fonds, die für Ausbildung und Gesundheitsvorsorge angelegt wurden. Vergleichen sie die Vorteile, die all diesen Millionen von Investoren durch ein Verbot von Leerverkäufen entstehen, mit dem Schaden, den einige tausend dezidierte Shorts dabei erleiden könnten. Dabei geht es um das größere Wohl und den Allgemeinnutzen für das Land. Auf kurze Sicht gibt es zahlreiche große Probleme, gegen die wir wenig tun können. Ein Verbot von Leerverkäufen ist etwas, das einfach und wirkungsvoll durchgesetzt werden kann. Wenn man keine Ausnahmen zulässt, dann wird auch die Durchsetzung zu einem Kinderspiel. Falls eine Wertpapiergesellschaft oder eine Privatperson leerverkauft, sollte ihnen die Lizenz entzogen werden oder der Ausschluss von Handel erfolgen. Schön einfach. Keine großen staatlichen Aktionen der Bürokratie und keine Belastung für den Steuerzahler.
Zweitens sind Aktien im juristischen Sinn Vermögen und Eigentum, so wie auch Immobilien- und Grundstückseigentum, Bonds und Spareinlagen. Bei fast allen anderen Formen von Vermögen oder Eigentum existieren keine Leerverkäufe. Versuchen Sie doch einmal, ein Grundstück zu verkaufen, das Ihnen nicht gehört, ehe sie sich versehen, gehen sie ins Gefängnis. Etwas zu verkaufen, dass nicht ihr Eigentum ist, ob es nun von jemanden geliehen ist oder nicht, ist schlicht und einfach Betrug. (Zu diesem Zweck werde ich die erste Definition von Betrug auf Wikipedia benutzen, die da lautet: "Betrug ist im weitesten Sinn Irreführung und Täuschung mit dem Ziel der persönlichen Bereicherung.")
Stellen Sie sich folgende Frage: Warum gilt der Verkauf einer Sache, deren Eigentümer man nicht ist, in allen Lebensbereichen als Betrug, außer es handelt sich hierbei um Aktien? Warum fällt das bei Aktien nicht unter Betrug? Die Antwort ist, dass es schon seit so langer Zeit Gang und Gäbe ist, dass keiner mehr darüber nachdenkt, warum wir es damals überhaupt erst zugelassen haben.
Ich will damit gar nicht sagen, dass Leerverkäufer irgendetwas Illegales getan haben, da ja Leerverkäufe bis heute per Gesetz erlaubt sind. Da es aber inhärent betrügerisch ist, etwas zu verkaufen, das kein Eigentum ist, muss das Gesetz geändert werden, um Leerverkäufe von Aktien ungesetzlich zu machen, so wie es bei jedem anderen Vermögensgegenstand der Fall ist. Ich denke nicht einen Moment daran, dass Leerverkäufe für Futures, Optionen oder jeder anderen Art von Derivat-Kontrakt verboten werden sollten. Bei den Futures muss es für jeden Leerverkauf einen Verkauf einer Long-Position geben. Andernfalls würde gar kein Kontrakt zustande kommen. (Bei den Futures für Silber und Gold ist die Konzentrationsfrage in Bezug auf die Short-Position das rechtliche Problem und nicht, dass eine Short-Seite existiert.) Aber Gleiches gilt nicht für Stammaktien, sie sind keine Derivate, sondern grundlegende Anlagen. Abgesehen davon, dass es bei den Aktien gar nicht nötig ist, dass ein Leerverkauf für jede Long-Position existiert, schlage ich vor, dass es überhaupt keine Leerverkäufe geben sollte.
Darüberhinaus wird, was schon an anderer Stelle besprochen wurde, die Menge an ausstehenden Aktien durch Leerverkäufe automatisch und wirksam vergrößert. Das passiert, ganz gleich ob die Aktie zuvor geliehen oder nackt leerverkauft wurde. Im Großen und Ganzen ist das eine Unterscheidung, die keinen Unterschied macht. Selbst wenn Aktien vor einem Leerverkauf geliehen werden, so sind sie immer noch das Eigentum des ehemaligen Besitzers, zusätzlich zum neuen Käufer.
Das Leihen der Aktie macht den Leerverkauf deswegen nicht weniger betrügerisch; der neue Käufer kann jedoch die Aktie entgegennehmen (auch wenn die Aktie immer noch das Eigentum des ursprünglichen Besitzers ist, der die Aktie verliehen hat). Die ganze Praxis des Verleihens und Leihens von Aktien verschleiert sozusagen, was wirklich bei einem Leerverkauf vor sich geht und gibt der ganzen Sache einen ausreichend legitimen Anschein, der normal intelligente Menschen zu der Annahme verleitet, dass diese Transaktion auch in gewisser Weise legitim ist. Wäre es denn weniger Betrug, wenn jemand ein Grundstück verkauft, das ihm nicht gehört, nur weil er es sich zuvor geborgt hat?
Bitte bedenken sie auch, dass jedes Unternehmen, das neue Aktien herausgeben will, strengen Regeln und Publizitätspflichten unterworfen ist. Alles muss sehr transparent von Statten gehen. Die Leerverkäufer können jedoch das Geld, das der Käufer für die Anteile zahlt, benutzen, um nach Gutdünken neue Aktien zu schaffen und das komplett unbevollmächtigt und nebulös. Unternehmen müssen alles offenlegen, um neue Anteile herausgeben zu können, während Leerverkäufer überhaupt nichts offenlegen. Da geht es drunter und drüber. Ein Verbot von Leerverkäufen würde dem ein Ende setzen. Warum die Geschäftsleitungen der börsennotierten Unternehmen keine Aktionen gegen Leerverkäufe starten, ist mir ein Rätsel.
Der nichtsahnende, rechtmäßige Käufer leerverkaufter Anteile kauft so gesehen unrechtmäßige Anteile. Wenn ein Käufer Anteile besitzt, die von einem Leerverkäufer "herausgegeben" wurden, so könnte dies, unter anderem, seine Wahlrechte in Bezug auf unternehmensinterne Entscheidungen negieren. Leerverkäufe im großen Umfang, ganz gleich welcher Aktie, schaffen zu mindestens Anreize und das Potential für schmutzige Tricks, wie zum Beispiel illegales Gerüchtestreuen, was auch eine Problem ist, das nach eigenen Angaben von der SEC verfolgt wird. Gäbe es keine massiven Leerverkäufe, würde die Wahrscheinlichkeit von falschen, negativen Gerüchten und Überfällen der Baissiers (bear raids) viel geringer liegen. Das Verbot von Leerverkäufen würde zur Abschaffung eines ganzen Berges an potentiellen Problemen führen.
Fairerweise muss man aus Gründen der Ausgewogenheit hinzufügen, dass auch das Argument etwas für sich hat, demzufolge legitime Leerverkäufer dabei helfen würden, überbewertete Marktbedingungen aufzuspüren und Liquidität ansteigen zu lassen, was besonders die Marktmacher betrifft. Aber der Verlust dieser Vorteile muss im Verhältnis zu allen Vorteilen gesehen werden, die höhere Aktienpreise und Transparenz mit sich bringen. Wie schlimm ist es denn, wenn wir ein wenig Liquidität verlieren, die Aktienpreise aber viel höher steigen? Und die Sorge, ohne Leerverkäufe könnte sich eine Aktienblase entwickeln, ist zurzeit nicht wirklich begründet. Beschäftigen wir uns mit den sich hier und jetzt stellenden Problemen und nicht damit, was in der Zukunft sein könnte oder auch nicht. Und übrigens würden legitime Anteilseigner letztendlich verkaufen, wenn eine Aktie überbewertet ist und in eine stärker unterbewertete Aktie investieren. Jeder, der nach Gelegenheiten sucht, zu spekulieren oder sich gegen das Risiko eines Kursverfalls abzusichern, kann sich Futures, Optionen oder anderen Derivat-Kontrakten zuwenden.
Ich muss zugeben, dass sich meine Meinung bezüglich der Zulässigkeit von Leerverkäufen in der letzten Zeit stark geändert hat. In Situationen, in denen die Mehrheit der Investoren nie short gegangen wäre, habe ich es gelegentlich getan. Es ist also nicht so, dass ich schon immer gegen diese Methode gewesen bin. Aber die Leerverkäufe von Aktien sind inzwischen so weitverbreitet, dass es meiner Meinung nach an der Zeit ist, einen Schritt zurückzutreten und darüber nachzudenken, was wir damit geschaffen haben. Ich habe nun auch das Gefühl, dass viele Leerverkäufe als schnelle und wirksame Methode angesehen werden, um Kapital ohne Publizitätspflichten aufzubringen, da die großen Leerverkäufer die Einnahmen aus den Leerverkäufen bekommen.
Ich denke, wir haben uns kollektiv von diesem ganzen Problemfeld Leerverkäufe bei Aktien irreführen lassen. Wenn man schaut, worum es dabei wirklich geht, so wird ganz deutlich, dass es hierbei um reinen Betrug geht. Und jeder Tag an dem dieser Betrug weiter bestehen darf, ist ein weiterer Tag, an dem wir uns und unseren Kapitalmärkten unnötigerweise Schaden zufügen. Ich verstehe, dass mein Angebot bis ins Extrem unkonventionell ist, aber konventionelle Gedanken sind nicht immer die richtigen.
Ohne jeden Zweifel bestehen hier starke und fest verwurzelte Interessengruppen, die von der Praxis der Leerverkäufe profitieren. Für die Leerverkäufer persönlich, wie für auch die Verleiher und Entleiher der Anteile, bis hin zu den Brokern, die diese Transaktionen durchführen, ist es ein Top-Geschäft. Der Status Quo liegt nur in ihrem Interesse. Ich möchte Sie gerne bitten, einen Schritt zurückzutreten. Stellen sie sich vor, Leerverkäufe hätte es noch nie zuvor gegeben, jetzt jedoch stünden sie zum aller ersten Mal zur Debatte. Um die Angelegenheit weiter unter diesem Gesichtspunkt zu betrachten, fangen wir mit der Frage an: "Wie kann man eine reale Anlage verkaufen, die man nicht besitzt, oder schlimmer noch, die jemand anderen gehört?"
Es gibt einen alten Marktspruch, der da in etwa so geht: "Verkaufen Sie, was nicht ist Ihnen - rückgekauft oder Schwed'sche Gardinen!"
Falls das Gesetz geändert wird, wie es sich gehört, dann müsste der neue Marktspruch eigentlich so lauten: "Verkaufen Sie, was nicht ist Ihnen, dann geht's direkt hinter Schwed'sche Gardinen!"
Auf der Kippe
Aus dem letzten Commitment of Traders Report (COT) geht hervor, dass wir bei den COMEX-Futures für Silber und Gold wieder zurück auf extremen Niveaus sind und dass die Commercials ihre ohnehin beachtliche Short-Position weiter ausgebaut haben. Derart extreme Zahlen hatten schon in der Vergangenheit, zu gegebener Zeit, zu heftigen Sell-Offs geführt, es hat jedoch auch Zeiten gegeben, in denen sich die Preise eine ganze Zeit lang erholten, trotz negativer COT-Angaben. Das ist also eine nette Art und Weise Ihnen zu sagen, dass es mich nicht überraschen würde, wenn eine sehr deutliche Bewegung in eine der beiden Richtungen bevorsteht.
Im COT nach Stand vom 15.07. stiegen die Positionen der Commercials zusammengenommen auf Niveaus, die wir seit den extrem hohen Preisen von März nicht mehr gesehen haben. In den letzten drei Wochen haben die Gold-Commercials 60.000 Kontrakte hinzugekauft und ihre gesamte Short-Position damit auf mehr als 246.000 Kontrakte ausgebaut (24,6 Millionen Unzen) - dies ist eine der größten Short-Position, die es jemals an der COMEX gegeben hat. In der letzten Woche folgten die kleineren Gold-Commercials (die Raptoren) der Leerverkaufsorgie - sie kamen auf 16.000 der 18.000 neu hinzugekauften Short-Positionen.
Beim Silber bestimmten die Commercials in der vergangenen Woche als auch in den letzten drei Wochen die konzentrierten Verkäufe fast ausschließlich alleine. Die acht größten Händler bei den COMEX-Futures halten jetzt insgesamt mehr als 76.000 leerverkaufte Kontrakte - oder verblüffende 380 Millionen Unzen. Das sind mehr als 211 Tagesproduktion aller Minen der Welt und fast das Doppelte der entsprechenden Zahlen für Gold (die Short-Position mit der zweithöchsten Konzentration). Nur zum Vergleich: Die konzentrierten Short-Positionen der acht größten Händler beim NYMEX-Rohöl machen zusammengenommen weniger als 3 Tage Weltproduktion auf der Long-Seite und 2 Tage auf der Short-Seite aus.
Wenn man zu der dokumentierten, konzentrierten Short-Position bei den COMEX-Silber-Futures noch die verdächtigten, nackten Leerverkäufe von Anteilen am großen Silber-ETF, SLV, hinzurechnet, dann fällt es nicht schwer, sich vorzustellen, warum die großen konzentrierten Shorts so motiviert sind, einen heftigen Sell-Off beim Silber und auch bei den Goldpreisen herbei zu manipulieren. Es fällt ebenfalls nicht schwer, sich vorzustellen, dass die Shorts die Kontrolle verlieren, schaut man auf die zunehmenden Spannungen und eine sich anbahnende Knappheit im physischen Silbermarkt. Ganz gleich, ob wir nun einen heftigen Sell-Off oder eine Explosion der Preise sehen werden, jedem sollte vorher klar sein, warum das eine oder das andere passieren kann.
Hat sich die CFTC "geoutet"?
Im Commitment of Traders Report (COT) ließen sich außergewöhnliche Entwicklungen für die betreffende Woche beobachten. Die CFTC veröffentlichte eine spezielle Ankündigung, die die Energiemärkte betrifft. Aufgrund des Drucks auf die CFTC, der in erster Linie von den Gesetzgebern ausging und, mit Blick auf die Ölpreise, auf Maßnahmen abzielt, hatte die Kommission die größeren Händler im Energiemarkt etwas näher unter die Lupe genommen. Lesen Sie selbst, was in dieser speziellen Ankündigung geschrieben steht: www.cftc.gov/marketreports/commitmentsoftraders/index.htm
Was Sie in der Ankündigung nicht lesen werden, ist die wahre Geschichte. Die erfahren Sie nur, wenn Sie die verschiedenen Tabellen im Text ausführlicher betrachten. Erlauben Sie mir bitte, zusammenzufassen, was diese Tabellen enthüllen. Aufgrund genauerer Prüfung "entdeckte" die CFTC plötzlich, dass ein sehr großer Rohölhändler von der Kategorie Commercial in die Kategorie Non-Commercial eingestuft werden musste, weil die von ihm gehaltenen Position keine Hedge-Position im eigentlichen Sinne war und somit eine spekulative Position gewesen ist.
Das Schockierende in Bezug auf diese Position war jedoch deren Größe. Dieser eine Händler hielt eine Spread-Position in Höhe von 147.000 Kontrakten bei NYMEX-Rohöl-Futures und eine Spread-Position in Höhe von 326.000 Kontrakten von Futures und Optionen gemischt - eine Position, die sich für den gesamten Future-Markt sowie auch für Futures und Optionen gemischt auf mehr als 10% beläuft. Auch wenn dieses Konzentrationsniveau nicht annähernd die Konzentrationsniveaus beim Silber und Gold erreicht, so war jedoch bisher weitestgehend unbekannt, dass ein einzelner Händler eine solche große Position beim Rohöl hielt - auch wenn es eine Spread-Position war (gleichzeitig long und short sein in unterschiedlichen Kontraktmonaten).
Natürlich hat die CFTC diesen Händler nicht beim Namen genannt, da dies gegen die derzeitige Gesetzeslage verstößt (warum jedoch, weiß ich nicht), aber die Kommission hat diesen Händler öffentlich, anhand seiner Größe, deutlich ausgemacht. Um ihnen einen Einblick in die Größe der reinen Futures-Position dieses Händler zu geben: In der Kategorie Spreads der Non-Commercials, unter der die Position schließlich eingestuft wurde, hält dieser einzelne Händler eine Position, die um das 90-fache größer ist, als die eines Durchschnittshändlers in dieser Kategorie (147.000 Kontrakte gegenüber einer durchschnittlichen Spread-Position von 1630 Kontrakten). Wie könnte eine solch dominante Spread-Position nicht die Veränderungen der Spread-Preise beeinflussen?
Die Reklassifizierung der Spread-Position dieses Einzelhändlers und ihre Aufdeckung werfen eine Reihe von unangenehmen Fragen auf: 1. Warum hat es die CFTC zugelassen, dass eine solch große Position existieren darf?
2. In welcher Weise hat diese Position den Markt bisher beeinflusst?
3. Welches Potential birgt diese Position in Bezug auf eventuelle Marktstörungen, sollte diese Position unter Berufung auf einen Notstand aufgelöst werden? (Denken Sie an Amaranth!)
4. Wie viele Fehleinordnungen gibt es bei anderen Commercial-Positionen? (Denken Sie an Silber und an Gold!)
5. Worin liegt die wirtschaftliche Rechtfertigung einer solch großen Position? (Denken Sie an die sehr große, konzentrierte Short-Position beim Silber!)
6. Warum bedarf es erst Druck seitens des Kongress, damit die CFTC ihre Aufgaben macht?
© Theodore Butler
(Diese Abhandlung wurde vom Silberanalysten Theodore Butler, einem unabhängigen Berater, verfasst. Investment Rarities teilt seine Ansichten nicht notwendigerweise, diese können sich als richtig oder falsch herausstellen.) Exklusiv übersetzt für GoldSeiten.de. Das Original wurde am 21.07.2008 auf der Website www.investmentrarities.com veröffentlicht.
» 22.07.08 Wird Silber in gedruckter Elektronik durc
